开云电子流动性再质押代币的流动性如何？

作者：Kairos Research 根源：X，@Kairos_Res 翻译：善欧巴，

EigenLabs 的数据可用性 AVS - EigenDA 昔日上线主网，标记着 restaking 期间的正式开启。虽然 EigenLayer 市场另有很长的路要走，但一个趋向曾经十分阴暗：活动 restaking 代币 (LRT) 将成为 restaker 的次要道路。超越 73% 的 EigenLayer 贷款都是经过 LRT 停止的，可是这些资产的活动性究竟若何呢？这份陈述将深化讨论这个成绩，并处理环绕 EigenLayer 的纤细差异。

EigenLayer 经过一种称为“再质押”的新型暗码经济原语，完成了以太坊共鸣层上 ETH 的再应用。ETH 能够经过两种次要体式格局正在 EigenLayer 长进行再质押：经过原生再质押的 ETH 或者运用活动性子押代币 (LST)。而后将从头质押的 ETH 用于维护称为“自动考证效劳 (AVS)”的其余使用顺序，这反过去又使从头质押者可以赚取额定的质押收益。

用户对证押和再质押的次要埋怨是质押ETH本钱。这个成绩经过活动性子押代币 (LST) 失掉处理，LST 能够被视为代表用户质押的 ETH 数目的活动收条代币。以太坊上的 LST 市场今朝约为 486.5 亿美圆，是迄今为止范围最年夜的 DeFi 范畴。往常，LST 约占一切质押以太坊的 44%，跟着 restaking 持续遍及，咱们估计活动质押代币 (LRT) 范畴也将遵照相似乃至更保守的增加形式。

固然 LRT 的确具备一些相似于 LST 的特点，但它们的任务却一模一样。每一个 LST 的终极目的根本上都是相反的：质押用户的 ETH 并为他们供给活动收条代币。但是，关于 LRT 来讲，终极目的是：将用户的质押拜托给经营商，而后由经营商撑持一系列 AVS。每一个经营商能够自行决议若何将他们拜托的质押分派给这些差别的 AVS。因而，LRT 拜托其质押的经营商会对于全体活泼度、经营绩效以及再质押ETH 的平安性发生严重影响。最初，他们还必需确保对于每一个经营商撑持的共同 AVS 停止得当的危害评价，由于增添危害能够会因所供给的效劳而异。请留意，关于年夜少数 AVS 来讲，启动时增添危害根本上为零，但跟着工夫的推移以及质押市场的逐步无答应，咱们将渐渐看到“辅佐轮”被撤消。

但是，虽然存正在构造性危害差别，但仍有一个类似的地方：LRT 经过供给可正在 DeFi 生态零碎顶用作消费性典质品的活动收条代币，或者用于减缓提取期来低落时机本钱。最初一点特别紧张，由于 LRT 的次要益处之一是绕过传统提取期，EigenLayer 自身提取期为 7 天。鉴于 LRT 的这一中心准绳，咱们估计跟着从头质押的进入门坎如斯之低，而加入门坎如斯之高，对立 LRT 的净卖出压力天然会存正在，因而 LRT 的活动性将是其性命线。

因而，跟着 EigenLayer 的总锁仓代价 (TVL) 持续爬升，了解和谈增加的驱动要素和这些要素将若何影响将来多少个月的流入/流出十分紧张。停止撰写本文时，73% 的 EigenLayer 贷款都是经过活动质押代币 (LRT) 停止的。为了便于了解，停止 2023 年 12 月 1 日，LRT 的贷款额约为 7174 万美圆摆布。明天，即 2024 年 4 月 9 日，它们已经增加到约 100 亿美圆，正在没有到 4 个月的工夫里增加了使人印象深入的 13,800% 以上。但是，跟着 LRT 持续主导 EigenLayer 的 restaking 贷款增加，仍有一些紧张要素需求思索。

并不是一切 LRT 都由相反的底层资产组成

LRT 对于 AVS 的质押拜托临时来看会发作变革，但短时间内变革没有年夜

最紧张的是，差别 LRT 的活动性情况差别很年夜

鉴于活动性是 LRT 最关头的劣势，本陈述的年夜局部内容将重点存眷这一点。

今朝 EigenLayer 贷款的看涨心情正在很年夜水平上遭到 Eigen Points 的谋利性子的鼓励，咱们能够假定这将转化为潜伏的 EIGEN 代币的某种方式的空投分派。今朝不活泼的 AVS 嘉奖，这象征着除这些 LRT 的天然质押嘉奖以外，今朝不额定的增量收益。为了驱动以及保持 133.5 亿美圆以上的 TVL，AVS 市场将天然地找到 restaker 希冀的增量收益以及 AVS 情愿为平安领取的天然价钱之间的均衡。

关于 LRT 储户而言，咱们曾经看到 EtherFi 及其 ETHFI 管理代币空投正在推出后获得了宏大乐成，停止撰写本文时，其完整摊薄估值约为 60 亿美圆。综合思索以上一切要素，跟着 EIGEN 上线以及其余预期的 LRT 空投，一些资金从 restaking 转移的能够性愈来愈年夜。

但是，就公道的收益而言，用户很难正在以太坊生态零碎中找到其余没有触及 EigenLayer 的更高收益。全部以太坊生态零碎中存正在一些风趣的收益时机。比方，Ethena是一种分解波动币，由质押的 ETH 以及对于冲的 ETH 期货空头头寸撑持。该和谈今朝正在其 sUSDe 产物上供给约 30% 的 APY 收益。别的，跟着用户愈来愈熟习互操纵性以及桥接到新链，收益追赶者能够会将眼光投向其余中央，从而能够招致消费性本钱从以太坊全体散失。

综上所述，咱们以为能够公道地假定，除潜伏的 EIGEN 代币空投分派给 restaker 和年夜型蓝筹 AVS（这些 AVS 正在私募市场筹集了高额 9 位数估值，并能够向 restaker 刊行代币）以外，咱们没有会看就任何比这更年夜的增量质押收益事情。因而，能够公道地假定，正在这些事情发作后，必定比例的 ETH 将经过提款体式格局从 EigenLayer 贷款合约中流出。

鉴于 EigenLayer 提款存正在 7 天的冷却期，而且绝年夜少数资金都是经过 LRT 停止 restaking，因而最快的加入体式格局是将您的 LRT 换回 ETH。可是，这些差别 LRT 的活动性差别很年夜，很多 LRT 没法以市场价钱停止年夜范围加入。别的，停止撰写本文时，EtherFi 是独一一家启用提款功用的 LRT 供给商。

咱们以为，LRT 低于其底层资产代价的买卖会招致再质押和谈呈现苦楚的套利轮回，设想一个 LRT 以其底层 ETH 代价的 90% 停止买卖 - 做市商/非原子套利者能够会参预购置此 LRT 并持续赎回流程，假定 ETH 的价钱被对于冲，则他们无望取得约 11.1% 的利润。一个遍及的供需察看是，LRT 更能够面对净卖出压力，由于卖家能够会防止 7 天的提款行列步队。另外一方面，想要停止再质押的用户能够会立刻存入他们的 ETH，绝对于他们曾经持有的 ETH，正在地下市场购置 LRT 简直不质押的好处。

特地提一下，咱们估计，一旦多个 AVS 上线并随同着和谈内嘉奖和增添机制完整施行，终极决议是提取仍是持续再质押将取决于经过再质押供给的增量收益。咱们团体以为，很多人低估了经过再质押供给的增量收益。但是，这将是另外一份陈述的内容了。

本月陈述的数据局部从如下内容开端，将跟踪顶级 LRT 的增加、采纳以及活动性情况，和咱们以为该当涵盖的任何紧张旧事。

5个顶级LRT概述以及增加

固然经过 LST 以及 LRT 停止质押相较于传统质押具备多少个关头劣势，但若 LRT 自身缺少活动性，那末这些劣势简直会完整损失。活动性是指“资产能够被无效或者轻松地转换为现金，而没有会影响其市场价钱”。LRT 刊行方必需确保链上存正在充分的活动性，以便年夜型持有者可以靠近 1:1 的资产根底代价兑换存根代币。

现有的每一个 LRT 都具备十分共同的活动性情况。咱们估计这类状况将继续存正在如下多少个缘由：

1.某些和谈会正在晚期阶段侥幸地取得投资者以及用户为其 LRT 供给活动性。

2.有多种办法能够经过赠款、代币刊行、链上行贿零碎或者“积分”来鼓励活动性。

3.一些和谈将具有更庞大、更会合的活动性供给者，他们将运用更少的总美圆活动性来保持其 LRT 靠近锚订价格需求留意的是，会合活动性仅合用于价钱区间窄的市场，任何超越所选区间的价钱动摇城市招致光鲜明显的价钱影响。

上面是针对于顶级 5 个 LRT 正在以太坊主网 ( Arbitrum) 链上池活动性十分复杂的细分。加入活动性界说为 LRT 活动性池相似现金的一侧的美圆代价。

这五种最年夜的 LRT 正在 Curve、Balancer 以及 Uniswap 上合计具有超越 1.36 亿美圆的现成可用的池活动性，思索到 restaking 范畴的重生性，这是一个使人印象深入的数字。但是，为了更明晰地描画每一个 LRT 的活动性，咱们将对于每一种资产使用活动性/市值比率。

与顶级 LST (stETH) 比拟，LRT 的活动性比率其实不那末使人担心。可是，鉴于额定的 restaking 危害和 EigenLayer 正在以太坊的解质押行列步队之上另有 7 天的提取期，因而 LRT 的活动性能够比 LST 的活动性更紧张。别的，stETH 能够跨多个年夜型中间化买卖所停止买卖，定单簿由业余的高频买卖 (HFT) 公司办理 - 这象征着 stETH 的活动性远没有止链上看到的那末多。比方，OKX 以及 Bybit 上的 -2% 定单簿活动性均超越 200 万美圆。因而，咱们以为 LRT 大概能够探究这条道路，与中间化买卖所协作停止集成，并教导做市商正在这些中间化场合充任活动性供给商的危害/报答。鄙人个月的陈述中，咱们将更深化地研讨顶级 LRT 买卖对于中波动池活动性、x*y=k 活动性以及会合活动性之间的分别。

您能够正在上表中看到，rsETH、rswETH 以及 ezETH 都以靠近 1:1 的比例与 ETH 买卖，并略有溢价。瞻望将来，它们都该当因为其性子而以“溢价”买卖。因为它们都黑白再均衡代币，与 stETH 相同，它们会主动复利质押嘉奖，而后表现正在代币价钱上。这与以后 1 wstETH 的买卖价钱约为 1.16 ETH 的缘由相反。实际上，跟着工夫的推移，“公道代价”该当会持续回升，由于它是工夫 * 质押嘉奖的后果，而后反应正在这些代币添加的公道代价中。

这些 LRT 的锚订价格十分紧张，由于它根本上代表了市场到场者对于全部名目的信赖水平，这间接取决于好处相干性，或许套利者情愿买卖失落这些溢价以及扣头以使代币买卖价钱坚持“公道代价”。请留意，一切这些代币都黑白再均衡的，这象征着它们会主动复利，而是依据赎回曲线停止买卖。

您能够正在图表中看到，关于活动性最强的两个 LRT，ezETH 以及 weETH，它们跟着工夫的推移买卖绝对波动，而且年夜局部都与它们的公道代价坚持分歧。EtherFi 的 ezETH 与公道代价存正在细微偏向，这次要能够归因于其管理代币的推出，时机主义的耕作者兜售了代币，其余市场到场者天然会参预套利扣头。咱们能够会看到相似的事情正在 Renzo 推出其管理代币后发作。

KelpDAO 的 rsETH 正在上市时绝对于其公道代价买卖价钱较低，但渐渐波动地规复到持平形态。

至于 rswETH，它的年夜局部工夫都略低于其公道代价停止买卖，但是比来仿佛曾经与公道代价持平。正在一切这些 LRT 中，pufETH 是次要的非常值，由于它们不断以低于其根底资产公道代价的价钱买卖。但是，跟着它逐步靠近其根底资产的公道代价，这一趋向仿佛行将完毕。

值患上再次留意的是，除 EtherFi 以外，一切这些 LRT 供给商都不启用提取功用。咱们以为，充分的活动性再加之用户能够随时提取资金的才能，将为买卖这些溢价或者扣头的市场到场者带来更高的决心。

跟着 LRT 进一步融入更普遍的 DeFi 生态零碎（特别是假贷市场），锚订价格的紧张性将年夜年夜添加。比方，检查以后的货泉市场，LST（出格是 wstETH/stETH）是 Aave 上最年夜的典质资产，辨别供给了约莫 48 亿美圆以及 21 亿美圆的活动性。跟着 LRT 更深化地融入全部 DeFi 生态零碎，咱们估计跟着更普遍的市场更好天文解危害以及产物构造，和它们跟着工夫的推移变患上愈加妥当（Lindy Effect），它们终极会代替 LST 的供给量。别的，Compound 以及 Aave 上都存正在管理提案，旨正在引入 Renzo 的 ezETH。正如以前提到的，活动性将持续是这些产物的命根子，以确保它们正在 DeFi 中普遍集成以及临时存正在。咱们从下方的帖子中看到了过来 LST 脱锚事情若何激发连锁反响的例子。

固然 stETH 因其先发劣势而抢占先机并盘踞主导位置，但本陈述中提到的一切 LRT 系列产物简直都正在统一工夫推出，并具有市场动能。咱们估计这将是一个赢家通吃的市场构造，由于幂定律合用于年夜少数活动资产；简而言之，活动性发生活动性。虽然存正在诸多争媾和动乱，币安仍持续主导 CEX 市场份额。

总而言之，活动性重放代币的活动性其实不使人难以相信。活动性没有错，可是每一个 LRT 之间都存正在更年夜的纤细差异，而且跟着临时受权战略开端互相辨别，这类纤细差异只会持续增加。从心智模子的角度来看，初次用户能够更易将 LRT 视为质押 ETF。很多公司将抢夺相反的市场份额，但从久远来看，分派战略以及用度构造能够是决议谁是赢家以及输家的决议要素。别的，跟着产物变患上愈加差别化，思索到提款期的是非，活动性将变患上愈加紧张。因为全世界市场 24/7 运作，7 天的加密货泉偶然觉得就像一个月的一般工夫。最初，跟着这些 LRT 开端融入假贷市场，资金池活动性将变患上愈加紧张，由于清理人只想承当可承受的危害，由于相干典质品的活动性情况差别。咱们以为代币鼓励能够会正在这里发扬紧张感化，咱们等待正在其余 LRT 供给商的潜伏空投事情以后深化研讨差别的代币模子。